Questo Report è tratto dall’Osservatorio Trimestrale sui Dati Economici Italiani, di cui sono Direttore Scientifico, pubblicato da Mazziero Research, visualizzabile al seguente link: https://www.mazzieroresearch.com/quaderno-di-ricerca/
- L’inflazione non è dovuta a un eccesso di domanda.
Il rialzo dei tassi deciso dalla Banca Centrale Europea è stato dichiaratamente realizzato per rafforzare “l’ancoraggio delle aspettative di inflazione” e assicurare “che le condizioni della domanda si adeguino in linea con il conseguimento dell’obiettivo di inflazione nel medio periodo.”[1]
Questo significa che, nelle idee della BCE, si è resa necessaria, e si renderà ancora nei prossimi mesi, una cosiddetta stretta creditizia, per impedire un eccesso di domanda e per disincentivare eventuali intenzioni di aumentare i prezzi.
Non si tratta di una diretta riduzione della circolazione monetaria, perché la catena di comportamenti ipotizzata non prevede una contrazione dell’offerta di moneta; si prevede, invece, un obiettivo di riduzione della domanda aggregata, evidentemente ritenendo eccedenti i consumi e probabilmente anche gli investimenti delle imprese, rispetto alla offerta aggregata.
Tali eccessi avrebbero spinto al rialzo i prezzi, e mediante l’aumento dei tassi di riferimento, la BCE si propone di indurre un ragionamento acquiescente dei cittadini nei confronti dell’autorità monetaria, che dovrebbe essere ritenuta autorevole nel voler impiegare nel futuro tutti i mezzi per stroncare l’inflazione. In questo modo, nessuno dovrebbe attendersi aumenti dei prezzi e quindi procedere ad aumentare anche i propri.
Questo ragionamento, ovviamente, ipotizza che l’incremento dei prezzi di vendita sia una scelta, e si fonda sul ritenere che anche i lavoratori possano scegliere se aumentare i propri redditi. Un mondo del genere può corrispondere alla realtà, ovviamente, solo in caso di avvenuto raggiungimento del pieno impiego dei lavoratori e/o in caso di una sindacalizzazione dei lavoratori, i quali riuscirebbero a far valere le proprie intenzioni nei confronti delle imprese e della pubblica amministrazione, come datori di lavoro.
Questa sembra, in effetti, la situazione negli USA, anche se non in Europa. Nel nostro continente, infatti, l’inflazione sembra dovuta al ribaltamento sui prezzi dei costi per l’energia, che si sono progressivamente spalmati su una serie di beni. Gli incrementi salariali sono invece stati ridotti e, come risultato netto, la popolazione che vive di reddito fisso ha subito una contrazione del proprio potere di acquisto. Le imprese hanno invece subito un rialzo dei costi che, in generale, solo in parte hanno potuto ribaltare sui prezzi. Pertanto, la situazione ha determinato una redistribuzione dei redditi a favore di coloro i quali abbiano ribaltato sui prezzi i propri costi o abbiano direttamente determinato l’aumento dei prezzi, procurandosi profitti superiori.
In questa situazione, a nostro avviso non si riflette abbastanza sul fatto che affinché si possa ritenere adeguato combattere questo fenomeno inflattivo mediante una stretta creditizia, sarebbe necessario che la situazione fosse caratterizzata anche da un eccesso di domanda, ossia da una situazione in cui le persone debbano essere incentivate a ridurre i consumi mediante un incentivo ai risparmi, e le imprese debbano essere disincentivate a investire mediante un aumento del costo del denaro. La situazione, però, chiaramente non ci sembra sia ritenuta di questo tipo. Ma perché, allora, la BCE avrebbe agito e avrebbe l’intenzione di agire ancora in questo modo?
2. La BCE ha armi spuntate.
La Banca Centrale Europea non ha, in effetti, molti strumenti a disposizione per governare l’andamento dei prezzi, che non siano il controllo della moneta e dei saggi di interesse. Ovviamente non ha un potere di controllo completo neppure di questi strumenti, perché, per quanto riguarda la creazione di moneta, questa avviene anche da parte del sistema bancario e, secondo una parte della teoria economica, anche da parte delle imprese mediante il proprio sistema di pagamenti. Non ha neppure un controllo completo sui saggi di interesse, perché l’andamento dei tassi stabilito dalla BCE riguarda i rapporti che sono intrattenuti dalle banche nei confronti della BCE stessa, sia come prestatarie che come depositanti, ma il sistema bancario è poi relativamente autonomo di determinare i “prezzi” del denaro, in funzione di molte altre variabili.
La limitazione degli strumenti a disposizione, in ogni caso, deriva dalla sua natura stessa di autorità monetaria. Una politica monetaria ha, infatti, in generale, solo tre strumenti: la variazione dei tassi di interesse; la variazione del coefficiente di riserva obbligatoria; la variazione della quantità di moneta tramite operazioni di mercato aperto.
Nel caso della BCE, la limitazione deriva anche dalla struttura dell’Unione Europea che ha deciso un’architettura delle istituzioni che, non solo, lasciasse la Banca Centrale autonoma rispetto alla politica fiscale, ma che ha stabilito che fra gli obiettivi statutari della BCE ci fosse, come obiettivo principale, la stabilità dei prezzi (art. 105 del Trattato sull’Unione Europea) senza che ci fosse anche il perseguimento di una elevata occupazione e di un sostenuto tasso di crescita del PIL, come invece stabilito per la Federal Reserve statunitense.
Bisogna quindi innanzitutto considerare che non esiste una sola possibilità di fare politica monetaria, perché la politica monetaria non ha effetti solo sui prezzi. Come vedremo presto, infatti, ed anzi stiamo già vedendo – e l’opinione pubblica lo dà per scontato -, l’aumento dei prezzi causa problemi ma l’aumento dei saggi di interesse tende ad acuire questi problemi, per quanto riguarda la recessione che può determinare.
L’effetto negativo sulla occupazione e sulla produzione, però, non rientrano fra le variabili di cui la BCE debba interessarsi, e quindi, dati i limitati strumenti e i limitati obiettivi di questa Istituzione, è chiaro che il suo operato possa essere – non “debba essere”, però, come dimostrato al contrario dalla BCE a direzione Mario Draghi – portato a termine, senza cura per queste grandezze, ancorché fondamentali per ciascun sistema economico.
Nelle prossime righe, chiariamo come, a nostro avviso, la limitazione degli strumenti della BCE corrisponda alla teoria economica che ha fatto da fondamento all’architettura istituzionale, e che l’ha creata in questo modo. Riteniamo si sia trattato, evidentemente, infatti, non di un errore di costruzione ma di una scelta corrispondente a una teoria economica originata dal pensiero di Milton Friedman, il cosiddetto Monetarismo.
Secondo tale impostazione – mi permetto una sintesi rapidissima – la politica monetaria non deve occuparsi delle variabili reali del sistema, fra le quali, appunto, anche l’occupazione e la produzione, perché il sistema economico, lasciato libero di operare, raggiunge un livello di impiego adeguato ai comportamenti liberi e indipendenti di ciascun agente economico. Ma c’è di più. La politica monetaria, in tale costruzione, non deve “non esistere”, bensì deve proprio occuparsi di ingenerare una certa fiducia nella stabilità del suo operato, ossia deve operare in maniera “non discrezionale”.
Data l’importanza della quantità di moneta in circolazione, per favorire il raggiungimento del massimo livello di attività economica possibile, la Banca Centrale deve cioè garantire un certo tasso di crescita della offerta monetaria e non fare altro che comunicarlo al sistema economico, senza indurre nessuno a ritenere che le sue comunicazioni possano non corrispondere ai suoi comportamenti effettivi. Deve cioè dichiarare la propria politica non discrezionale ed essere ritenuta credibile.
In tale contesto teorico, il sistema economico si occuperà di perseguire il massimo livello di occupazione, il minimo livello di disoccupazione e il massimo livello di attività economica, senza perturbazioni causate dalla politica monetaria e mediante azioni libere e indipendenti da parte di ciascun agente economico.
3. Gli errori della BCE.
È chiaro, dunque, che, se la FED ha altri obiettivi, compresi quello relativo ad un alto livello di occupazione e di attività economica, la teoria sottostante l’architettura europea non è l’unica possibile e, quindi, le azioni della BCE di fronte alla situazione europea non dovrebbero essere necessariamente analoghe alle azioni della FED di fronte alla situazione statunitense.
L’inflazione USA registra un incremento dei prezzi, non dovuto al ribaltamento dei costi energetici sui prezzi delle merci al dettaglio, e registra anche un rialzo dei salari, dovuto alla forza del mercato del lavoro, ossia all’alta occupazione.
Il rialzo dei tassi stabilito dalla FED ha quindi una causa nell’economia reale e può puntare coerentemente a ridurre un eccesso di domanda, ovviamente ritenuto tale in rapporto alla struttura dell’offerta.
L’inflazione europea è invece principalmente dovuta ai costi dell’energia, a fronte di un elevato livello di disoccupazione. Essa riteniamo pertanto possa essere causata dal potere di mercato delle imprese che siano in grado, almeno in parte, di traslare a valle del processo produttivo l’aumento subito dei costi dell’energia.
Il rialzo dei tassi stabilito dalla BCE, in questo caso, non ha tante possibilità di contrastare il rialzo dei costi energetici, mentre può facilmente indurre un aumento dei costi delle imprese portando il sistema verso la recessione.
A fronte di un aumento dei costi dell’energia e dei problemi di disuguaglianze che esso comporta, dovute al differente impatto dei prezzi sui bilanci di ciascuno, ci sono sicuramente degli strumenti in mano alla politica ed alla politica fiscale.
La politica monetaria, tuttavia, in Europa dovrebbe convenire sul fatto che sia possibile che questa inflazione non misuri un eccesso di domanda ma, appunto, una trasformazione del sistema dei prezzi. In questo modo, non dovrebbe limitarsi a leggere il dato inflattivo ed interpretarlo come scritto in un manuale del primo anno di università: se aumentano i prezzi, significa che c’è eccesso di domanda; la soluzione è un aumento dei tassi di interesse. Tali collegamenti, infatti, valgono proprio alle condizioni assunte dagli stessi manuali, ma evidentemente non sempre debitamente considerate: che la struttura del mercato sia di tipo concorrenziale e quindi che ciascun agente non abbia la possibilità di stabilire il prezzo di vendita della propria merce, comprese le imprese energetiche, le banche e i lavoratori. Un mercato di tipo concorrenziale, nel quale il sistema si trovi in equilibrio fra domanda e offerta, quindi in piena occupazione delle risorse.
Se, però, si sfoglia il manuale e si procede sino ai capitoli dove questi assunti sono progressivamente eliminati, si vede che anche le cause dell’inflazione e le risposte possibili cambiano. Nei capitoli in cui si introducono vischiosità nei prezzi, strutture di mercato di concorrenza imperfetta, situazioni di disequilibrio o di equilibrio con disoccupazione, ci si rende conto che l’automatismo “inflazione = eccesso di domanda = aumento dei tassi” non ha più senso. Esso non diventa più un automatismo, bensì, eventualmente, una risposta fondata su una possibile interpretazione teorica dei dati.
Ed è qui che emerge prepotentemente la rilevanza della impostazione economica del gruppo direttivo della BCE. Se non ci si ferma alla sola descrizione di un sistema concorrenziale, si scopre come, all’introduzione delle varie sfaccettature dei sistemi economici reali, corrispondano differenti letture possibili dei dati registrati. È quanto corrisponde, in medicina, all’assunzione autonoma di un’aspirina in caso di supposto raffreddore, o alla necessità di un consulto fra specialisti se il malessere sia considerato il sintomo di altre patologie nascoste.
4. Inflazione e recessione: così è, se vi pare.
Siamo convinti, che la risposta all’inflazione non possa essere solo di natura monetaria, non perché siamo avversi alla indipendenza della BCE ma perché i dati relativi all’inflazione, alla produzione e alla occupazione, sono sotto gli occhi di tutti, benché servano proprio determinati occhi, per vederli.
Gli occhi sono infatti dovuti alla teoria di riferimento, perché, come chiarito dall’epistemologia, ogni osservazione è carica di teoria. Questo significa che, un problema è sicuramente costituito dai poteri e dagli obiettivi limitati della BCE, ma il vero problema è dato dalla interpretazione dei dati pubblici e disponibili.
Un lettore di stampo monetarista non leggerà la disoccupazione rilevata dall’ISTAT e da EUROSTAT come un problema da valutare in ambito monetario, perché essa sarà giudicata dipendente dai comportamenti dei vari individui, i quali avranno deciso di comportarsi in modo da pretendere un certo salario, che fa decidere le imprese di non occuparli.
Se i lavoratori accettassero un salario inferiore, magari decidendo di non seguire quanto propugnato dai propri sindacati, avrebbero la possibilità di contribuire a ridurre i costi delle imprese e quindi di determinare non solo una loro stessa assunzione ma anche una riduzione del livello dei prezzi, con un conseguente aumento del potere d’acquisto del proprio reddito.
In questa lettura monetarista, ad esempio, la politica monetaria non potrebbe svolgere un ruolo nell’ingenerare una recessione perché gli agenti economici sono liberi di scegliere se godere di un aumento dei livelli di occupazione, e successivamente di un aumento dei redditi reali, oppure di battersi – in maniera evidentemente da ritenere miope – per un aumento del proprio reddito, a discapito di una riduzione dei livelli di occupazione e di attività economica. La politica monetaria sarebbe in grado di modulare semplicemente l’andamento del livello dei prezzi e quindi di non permettere all’inflazione di giocare un ruolo distorsivo dell’allocazione dei beni fra i vari operatori, in funzione delle loro preferenze.
Se, invece, i dati sono letti in modo da ritenerli come causati dal ribaltamento dei costi energetici sui prezzi, in un mercato non concorrenziale e quindi nel quale solo alcuni soggetti hanno il potere di aumentare i propri prezzi, si può ritenere necessario indagare se la riduzione del potere d’acquisto dei percettori di reddito fisso abbia già scatenato una spinta all’avvio della spirale inflazionistica prima indicata: “aumento dei prezzi – aumento dei salari – aumento dei costi delle imprese che quindi aumentano i costi”, e così via.
Se non si è dato avvio alla spirale inflazionistica, i percettori di tale reddito hanno subito, e stanno subendo, una riduzione del proprio potere d’acquisto e quindi nel breve termine procederanno a contrarre i propri consumi.
Poiché si attenderebbero, in questo caso, ricadute negative sulle vendite delle imprese, non sarebbe necessario innalzare i tassi di interesse per indurre la riduzione degli investimenti, come invece stabilito dalla lettura monetarista dei dati. Le imprese, infatti, starebbero già per ridurre gli investimenti, o avrebbero già iniziato a ridurli, e quindi un innalzamento dei tassi sarebbe solo in grado di aggravare la situazione.
La diversa lettura dei dati in funzione della teoria di riferimento, ovviamente, può essere più ampia e coinvolgere anche la finanzia pubblica: un aumento dei saggi d’interesse, in un Paese come il nostro che ogni anno prevede di collocare circa 300 miliardi di debito pubblico, comporta che un aumento dell’1% dei tassi determini un aumento del deficit pubblico di circa 3 miliardi, nel primo anno, di 6 nel secondo, di 9 nel terzo, e così via. In questo modo, l’inflazione contrastata con un aumento dei saggi, oltre a indurre una recessione, aumenta la redistribuzione del reddito dalla generalità dei contribuenti verso coloro i quali acquistano i titoli del debito pubblico guadagnando di più di prima, e prelevando, inoltre, gli interessi dalla fiscalità generale.
Siamo pertanto scettici circa una lettura monetarista dei dati, per la natura effettivamente non concorrenziale dei mercati reali ma, soprattutto, perché la società civile ritiene che questa inflazione sia stata generata e dipenda proprio dall’iniziale aumento dei costi energetici, mentre ritiene che esistano disoccupati in quanto non esistano posti disponibili per poterli impiegare.
Se gli agenti economici ragionano in un certo modo, si comportano di conseguenza e non sarà quindi possibile realizzare politiche efficaci che non considerino che questa è la realtà perché questa ne è l’interpretazione prevalente.
In un tale contesto, effettivo e teorico, riteniamo che la politica monetaria restrittiva della BCE sia destinata a causare gravi problemi; non riteniamo, infatti, che possa essere efficace una politica che non consideri i comportamenti dei soggetti. Non ci si deve ostinare a voler leggere diversamente la realtà, affinché aderisca alla propria teoria di riferimento: è invece necessario cambiare idee, quando la realtà è differente da come la si è immaginata.
[1] https://www.ecb.europa.eu/press/pressconf/2022/html/ecb.is220721~51ef267c68.it.html.